Circle (CRCL), công ty phát hành stablecoin, đã tăng mạnh vào tháng 6 với giá cổ phiếu gần 300 USD, củng cố danh tiếng là cổ phiếu crypto cao giá. Tuy nhiên, khi hè đến, sự suy yếu theo mùa cuối cùng đã ảnh hưởng đến cổ phiếu này.
Dù tăng 7% vào thứ Sáu tuần trước sau phát biểu về giảm lãi suất của Jerome Powell, giá cổ phiếu đã giảm trong tháng qua và hiện thấp hơn gần 60% so với mức cao nhất lịch sử.
Hôm nay, chúng ta sẽ phân tích thách thức giảm lãi suất với stablecoin và đánh giá tác động của thay đổi chính sách tiền tệ đến tương lai của CRCL.
Yếu tố lãi suất
Circle hoạt động theo mô hình kinh doanh giống ngân hàng: kiếm lời từ lãi suất. Hơn 60 tỷ USD tiền gửi ngân hàng, thỏa thuận cho vay qua đêm và trái phiếu ngắn hạn Mỹ hỗ trợ USDC. Quý 2/2025, Circle thu về 634 triệu USD doanh thu từ lãi suất dự trữ stablecoin.
Khi lãi suất tăng, mỗi USD dự trữ USDC kiếm được nhiều lãi hơn; ngược lại, lãi suất giảm làm lợi nhuận sụt giảm. Dù thị trường chi phối biến động lãi suất, chi phí USD cũng chịu ảnh hưởng từ chính sách Fed, đặc biệt với công cụ ngắn hạn Circle dùng để quản lý dự trữ.
Trong phát biểu tại Jackson Hole thứ Sáu tuần trước, Chủ tịch Fed Jerome Powell ám chỉ mạnh mẽ về việc cắt giảm lãi suất. Ông cho rằng lạm phát còn lại là do thuế quan tăng đột biến một lần, nhấn mạnh thị trường lao động đang chậm lại và biện hộ cho khả năng giảm lãi. Thị trường dự đoán Fed sẽ công bố cắt giảm vào cuộc họp chính sách ngày 17/9.
Sau phát biểu của Powell, công cụ FedWatch của CME và Polymarket đều ghi nhận dự báo giảm lãi tăng mạnh, nhưng biến động chính xảy ra vào ngày 1/8. Báo cáo việc làm công bố ngày này cho thấy tháng 7 chỉ tạo thêm 73.000 việc làm, cùng điều chỉnh giảm mạnh số liệu hai tháng trước.
Từ 1/8, FedWatch và Polymarket đều dự đoán chắc chắn giảm 25 điểm cơ bản (0.25%). Nếu Fed giảm lãi như kỳ vọng, thu nhập của Circle sẽ giảm ngay lập tức. Theo dự báo tài chính của Circle, mỗi lần Fed giảm lãi 100 điểm cơ bản (1%), công ty sẽ mất 618 triệu USD doanh thu lãi hàng năm—nghĩa là giảm 25 điểm cơ bản sẽ làm giảm 155 triệu USD.
May mắn, một nửa tổn thất này được bù đắp bằng giảm chi phí phân phối (theo thỏa thuận với Coinbase, Circle phân bổ ~50% lãi dự trữ USDC cho Coinbase). Nhưng thực tế là Circle ngày càng khó hoạt động trong môi trường lãi suất giảm.
Dù báo cáo lỗ ròng quý 2 là 482 triệu USD (thấp hơn dự đoán phân tích), khoảng cách này chủ yếu do khoản phí kế toán 424 triệu USD từ chương trình cổ phiếu nhân viên trong đợt IPO. Dù vậy, tình hình tài chính cho thấy Circle gần như hòa vốn ở mức cung USDC hiện tại—rất dễ tổn thương nếu lãi suất giảm mạnh.
Giải pháp
Giảm lãi suất có thể làm giảm thu nhập từ lãi của Circle, nhưng với cổ đông CRCL, thay đổi một biến số đơn giản có thể đảo ngược tình thế. Powell và nhiều nhà bình luận tài chính tin rằng lãi suất đang ở mức "thắt chặt", và điều chỉnh nhỏ có thể giải quyết yếu kém thị trường lao động mà không gây lạm phát.
Nếu dự đoán chính xác, giảm lãi có thể kích thích phục hồi kinh tế: việc làm ổn định, chi phí tín dụng giảm, thị trường crypto tăng mạnh. Khi đó, nhu cầu với stablecoin gốc crypto như USDC có thể tăng, đặc biệt nếu chúng mang lại lợi nhuận DeFi cao hơn thị trường.
Để bù đắp tác động của giảm 100 điểm cơ bản (mức tối thiểu trong phân tích nhạy cảm của Circle), lượng USDC lưu thông cần tăng ~25%, tương đương bơm 15,3 tỷ USD vào nền kinh tế crypto.
Tỷ lệ P/E hiện tại của Circle là 192x (dựa trên lợi nhuận 2024), phản ánh tiềm năng tăng trưởng cao. Nhưng nếu Fed giảm lãi trong vài tuần tới, công ty này buộc phải tăng trưởng để tồn tại. Giả sử giảm ít nhất 25 điểm cơ bản, Circle cần tăng nguồn cung USDC ~3,8 tỷ USD để duy trì lợi nhuận hiện tại.
Circle từng nói: "Mối quan hệ giữa lãi suất và USDC lưu thông là phức tạp, không chắc chắn và chưa được chứng minh." Hiện chưa có mô hình dự đoán phản ứng của khách hàng USDC trước lãi suất thấp hơn, nhưng lịch sử cho thấy một khi bắt đầu, chu kỳ giảm lãi thường diễn ra mạnh mẽ.
Dù kinh tế phục hồi có thể giúp Circle thoát khỏi thâm hụt do lãi suất, về mặt toán học, công ty này đang xung đột với xu hướng lãi suất thấp.
