CITIC Securities công bố báo cáo nghiên cứu cho biết, trong bối cảnh môi trường vĩ mô thuận lợi hiện tại, cùng với dữ liệu chuỗi cung ứng vi mô mạnh mẽ và tâm lý FOMO của các gã khổng lồ công nghệ do tầm quan trọng chiến lược của công nghệ AI, câu chuyện về AI CAPEX nhiều khả năng vẫn sẽ tiếp tục trong ngắn hạn. Tuy nhiên, tính không thể dự đoán cao của công nghệ AI và kỳ vọng vĩ mô trong ngắn hạn cũng khiến tâm lý thị trường lạc quan có khả năng đảo chiều bất cứ lúc nào. Do đó, về mặt chiến lược, công ty vẫn đề xuất tuân theo logic "vừa đi vừa xem" và theo dõi chặt chẽ các biến số cốt lõi như kỳ vọng vĩ mô, định hướng từ các gã khổng lồ công nghệ, tiến triển ngành AI, v.v. Trọng tâm ngắn hạn cần chú ý: Tiến độ sản phẩm & triển khai kinh tế hóa của OpenAI, ra mắt Gemini 3.0, định hướng kinh tế hóa phần mềm + AI trên thị trường Mỹ, báo cáo tài chính Q4 của các gã khổng lồ công nghệ, lộ trình cắt giảm lãi suất của Fed, v.v.

Quan điểm chính của CITIC Securities như sau:

Lo ngại của thị trường: OpenAI, cấu trúc tài trợ ngành, ROI của AI, v.v.

Kể từ tháng 9, OpenAI lần lượt ký các hợp đồng mua sắm năng lực tính toán AI tích lũy vượt quá 1 nghìn tỷ USD với Oracle, NVIDIA, AMD, Broadcom, v.v. Cổ phiếu liên quan đến năng lực tính toán AI trên thị trường Mỹ tăng nhanh, nhưng sự phân kỳ và lo ngại trên thị trường cũng bắt đầu gia tăng, chủ yếu thể hiện ở:

1) Tính xác thực về nhu cầu và khả năng thực hiện đơn hàng của OpenAI, ý định chính đằng sau khoản đầu tư khổng lồ: liệu OpenAI đã nhìn thấy nhu cầu lớn trong thế giới AI, hay chỉ là một tính toán kinh doanh tinh vi, thị trường khó có thể đánh giá trong ngắn hạn.

2) Rủi ro hệ thống từ việc tài trợ vòng lặp, tài trợ bằng nợ, v.v. Hiện tại, một số doanh nghiệp đã chuyển từ việc dựa vào các phương thức tài trợ thông thường như vốn tự có, bán cổ phần trong hai năm qua sang các hình thức tài trợ bằng nợ, tài trợ nhà cung cấp hung hãn hơn, và lồng ghép nhiều sắp xếp tài chính sáng tạo trong đó.

3) Ngành AI hiện vẫn khó có thể đạt được ROI lý tưởng, đầu vào và đầu ra của ngành AI vẫn đang ở trạng thái cân bằng mong manh. Sự cân bằng giữa đầu tư và đầu ra trong kinh doanh AI cần dựa nhiều hơn vào đột phá về tăng trưởng doanh thu và nâng cao hiệu quả; nếu không, sự tăng trưởng cao tốc liên tục của AI CAPEX sẽ khó có thể duy trì.

Đánh giá của Công ty: Tâm lý lạc quan thị trường nhiều khả năng sẽ kéo dài trong ngắn hạn, nhưng cũng tồn tại khả năng đảo chiều bất cứ lúc nào.

Ở góc độ ngắn hạn, công ty đánh giá câu chuyện lạc quan về AI trên thị trường Mỹ vẫn được hỗ trợ bởi nhiều yếu tố và nhiều khả năng sẽ chiếm ưu thế:

1) Dữ liệu chuỗi cung ứng vi mô ngắn hạn cho thấy việc xuất hàng chip tính toán AI & máy nguyên chiếc diễn ra suôn sẻ, giá spot và hợp đồng của chip bộ nhớ cũng không ngừng tăng lên, các doanh nghiệp tiêu biểu đều đưa ra định hướng lạc quan;

2) Tâm lý "FOMO" của các gã khổng lồ công nghệ. Công ty ước tính tổng CAPEX của bốn gã khổng lồ công nghệ Bắc Mỹ vào năm 2025 sẽ chiếm hơn 70% dòng tiền hoạt động cùng kỳ, nhưng vẫn trong phạm vi có thể chấp nhận được. Xét đến giá trị chiến lược của AI, các gã khổng lồ công nghệ trong ngắn hạn vẫn đang đầu tư hết sức;

3) Môi trường vĩ mô thuận lợi. Ba đợt điều chỉnh lớn của năng lực tính toán AI trên thị trường Mỹ kể từ năm 2024 đều bắt nguồn từ việc thị trường lo ngại gia tăng về kinh tế vĩ mô Mỹ. Sự kết hợp vĩ mô hiện tại giữa chính sách tài khóa mở rộng + cắt giảm lãi suất, dự kiến sẽ hỗ trợ đáng kể cho chi tiêu vốn AI của các gã khổng lồ công nghệ. Cuộc tranh luận giữa phe mua và phe bán trên thị trường hiện nay dự kiến có thể kéo dài trong vài quý tới và nhiều khả năng sẽ không hình thành kết luận rõ ràng. Nhưng đối mặt với tính không thể dự đoán cao của công nghệ AI và kỳ vọng vĩ mô trong ngắn hạn, tâm lý thị trường cũng tồn tại khả năng đảo chiều bất cứ lúc nào.

Điểm cần theo dõi sau đó: OpenAI, các gã khổng lồ công nghệ, kỳ vọng vĩ mô, kinh tế hóa AI, v.v.

Trong vài năm qua, so với câu chuyện hoành tráng trung và dài hạn của ngành AI, đầu tư vào năng lực tính toán AI phần lớn tuân theo logic ngắn hạn "vừa đi vừa xem". Do đó, thay vì băn khoăn về các kết luận cụ thể, không妨 thay đổi góc nhìn, tức là trong những tình huống nào được kích hoạt bởi các yếu tố, kỳ vọng hiện tại của thị trường sẽ dao động rõ rệt tương ứng, thậm chí đảo chiều:

1) OpenAI: Thị trường dự kiến sẽ liên tục điều chỉnh đánh giá về khả năng thực hiện các đơn hàng khổng lồ của OpenAI thông qua quan sát tính dẫn đầu về thuật toán, tiến độ triển khai kinh tế hóa và hiệu quả của nó. Trọng tâm ngắn hạn là mô hình Gemini 3.0 sắp ra mắt của Google;

2) Kinh tế hóa AI: Sau internet, đột phá thương mại hóa từ các startup và phần mềm SaaS là chìa khóa để ngành AI tiếp tục tiến lên, đặc biệt là phần mềm SaaS. Doanh thu phần mềm + AI trên thị trường Mỹ thể hiện, dự kiến Q3/Q4 sẽ là thời điểm có thể, và báo cáo tài chính Q3 vào tháng 10 có thể là cửa sổ quan sát tốt nhất;

3) Định hướng từ các gã khổng lồ công nghệ: Các gã khổng lồ công nghệ Mỹ sẽ công bố báo cáo tài chính 2025Q4 vào cuối tháng 1 ~ đầu tháng 2/2026. Khi đó, Phố Wall dự kiến sẽ kết hợp với dữ liệu định hướng cốt lõi để đánh giá lại quy mô, tính bền vững của AI CAPEX toàn cầu, cũng như sự cân bằng giữa nhiều mục tiêu như đầu tư AI ở cấp doanh nghiệp, lợi nhuận cho cổ đông, v.v.;

4) Kỳ vọng vĩ mô: Sự kết hợp giữa chính sách tài khóa mở rộng và cắt giảm lãi suất thúc đẩy tinh thần "animal spirits" của thị trường và hỗ trợ kỳ vọng lạc quan về năng lực tính toán AI. Sau đó, nhịp độ cắt giảm lãi suất của Fed sẽ là một trong những biến quan trọng mà công ty theo dõi.

Cảnh báo rủi ro: Rủi ro kỳ vọng cắt giảm lãi suất của Fed thay đổi lặp đi lặp lại; Rủi ro xung đột địa chính trị leo thang; Rủi ro phát triển công nghệ cốt lõi AI không đạt kỳ vọng; Rủi ro giám sát chính sách trong lĩnh vực công nghệ tiếp tục thắt chặt; Rủi ro phục hồi kinh tế vĩ mô toàn cầu không đạt kỳ vọng; Rủi ro chi tiêu CNTT của doanh nghiệp Âu Mỹ không đạt kỳ vọng do biến động kinh tế vĩ mô; AI tiềm ẩn rủi ro về đạo đức, đạo lý, xâm phạm quyền riêng tư của người dùng, v.v.