我們可以通過四個維度對恒生指數的投資邏輯進行綜合分析，包括從實際盈利看指數未來的發展趨勢及空間，從預期盈利看指數估值的調整，從交易情緒看行情的拐點以及從風險偏好看中短期的波幅。

從第一個維度來看，歷史數據顯示恒生指數實際的盈利很大程度上決定了指數的走勢，港股市場的估值很大程度上取決於盈利本身。在盈利上行時，港股市場有更高的概率迎來戴維斯雙擊。港股超過70%的利潤均來源於內地，因此內地經濟基本面的走勢是決定港股市場走勢的主要原因之一，經濟基本面的拐點往往是港股的拐點，一個重要的參考指標是內地財新PMI。

從第二個維度來看，預期盈利將引導估值的調整。港股投資者的風險溢價整體較高，對盈利確定性的要求也更高。回顧歷史行情，當港股盈利同比增速向上時，港股市場均處於牛市。這一方面源自於盈利對市場的直接拉動；另一方面，港股市場作為高度機構化的離岸市場，只有當盈利基本面迎來確定性回升時，投資者才願意給予其較高的估值。如下圖所示，根據彭博一致預測，恒生指數淨資產收益率在未來3年的一致預期高於其他港股主流寬基指數。當前恒生指數滾動市盈率僅為8倍，處於2002年Wind可查詢估值數據記錄日以來5%分位以下，已位於歷史底部區間。成份股較強的預期盈利能力有望帶動指數估值回升。

第三個維度是交易情緒。由於港股市場的特殊性，投資者在港股交易層面的策略更為豐富，機構博弈成分更高，因此中短期維度也可以把交易層面的指標作為投資參考，例如交易量與換手率便是中短期交易情緒的良好表徵。此外，恒生指數的看沽看購交易量比與頭寸比也都是能預示指數企穩的重要指標。賣空占市場總成交的比例（賣空比例）過高通常反映市場情緒極度悲觀，此時邊際上的微小變化如利空未兌現就容易導致情緒的扭轉，觸發空頭平倉，推動股價上漲，反過來迫使更多空頭平倉止損、股價進一步上漲，因此賣空比例極端值往往對應市場的技術性底部。

最後從風險偏好的維度來看，市場整體的風險偏好將影響中短期的波動，資金行為恰恰就是港股投資者風險偏好的良好表徵。一方面，可以觀測EPFR的全球資金流動數據，在投資者風險偏好上升的階段，海外資金傾向於流入離岸金融市場，南向資金同樣如此；另一方面，風險偏好提升也會反映在借貸需求的提升和機構投資者換匯需求的增加，這都會相應提高港幣M2的供應量，歷史上港幣M2同比增速與恒生指數的表現具有較高相關性。

目前，不論是從A/H股溢價對比或是ERP風險溢價水平來看，恒生指數都具備一定的長期配置價值。恒生A/H股溢價指數已經處於150左右，處於歷史極端值位置，如2009年3月、2011年10月、2022年11月等。此外，即使美債利率目前仍然在4.3%左右的高位，但恒生指數當前的股權風險溢價為8%左右，1月底甚至接近10%，觸及3年均值的+2倍標準差。在美聯儲降息預期下，投資者可綜合考慮實際盈利、預期盈利、交易情緒以及風險偏好等方面因素，關注以恒生指數為代表的港股大盤寬基的投資機會。